国盛证券：维持华润啤酒买进评级 目标价75港元

国盛证券交易发布研究报告称，维持华润啤酒（00291）“买入”下调，原定2021-23年归母获利润为44.7（所含13亿元土地出让盈余）/43/53.6亿元，上半年增113%/-4%/25%，剔除土地出让盈余则接下来增长51%/36%/25%，母公司较低端化战略准确，看好内部结构替换带来业绩被囚，目标价75港元，对应2022年25xEV/EBITDA。

血案：母公司预告2021年母公司归母获利润为44-47亿元，上半年接下来增长110%-124%。增幅主要来自1）出让地块税后盈余平均人民币13亿元；2）其产品ASP下跌推展毛利提较低；3）固定资产减值负债和一次性确认管理层补偿及安顿额度上升。若剔除出让地块盈余直接影响，则原定2021年归母获利为31-34亿元，上半年接下来增长48%-62%。

国盛证券交易主要观点如下：

原定月初的销售额不大不确定性，内部结构替换接下来加更快。

由于天气和传染病反复、以及低质主流其产品的销售增值减少等因素所，该行原定2021月初的销售额或有单位总共低迷、上半年的销售额稍微上升。内部结构方面，该行原定月初次较低及以上其产品的销售额两位数不大放缓、但上半年依旧都未持续保持较更快两位数，原定SuperX和喜力贡献远超过。其产品内部结构替换都未推展月初ASP意味着接下来增长，原定上半年ASP或意味着中单位总共接下来增长。

综合来看，该行原定2021年收入都未意味着单位总共接下来增长。将会随着SuperX和喜力接下来爆发，以及纯生、马尔斯绿、红爵、黑狮白啤等其产品放量，次较低及以上的销售额都未持续保持较更快接下来增长，继续驱动整体内部结构替换。

短期生产成本承压，较低端化与效能提较低效能将驱动业绩被囚。

啤酒原材料和包材价格接下来下降，母公司采取涨措施以应对生产成本压力。据该行草根调研，母公司2021年9月对勇闯天涯进行提价，该行原定提价需要2-3个月进行全市加更快，因此2021年月初提价可能能够完全抵消材料生产成本下跌的直接影响，该行原定提价效果或将在2022年春季不大反应。尽管如此，其产品内部结构替换或依旧推展毛利率意味着稳中有升。

产能提较低效能方面，月底代用2家，月初该行原定也不大提较低效能，但上半年相关减值死伤和管理层补偿相关额度上半年或不大加大。由于增进市场增值，原定母公司的销售及分销额度率不大提较低。尽管短期生产成本承压，但将会提价、较低端内部结构替换与效能提升将接下来驱动业绩被囚。

较低端化战略准确，打好几场“大仗”。

母公司在2021年雪花渠道伙伴大会上表示要打好几场“大仗”：1）较低端接下来增长方面强调“抢走+扩”，针对大较低档容量小、但雪花份额较低的（如鞍山、安徽、宜宾、川南等）加更快大较低档除此以外，针对雪花份额不较低、但较低端容量较大的（北上广等）提升大较低档的销售额，对中间市场采取大较低档和增幅接下来增长双策略。2）在主力可食用方面，坚持加更快“1+1”、“4+4”其产品组合，推展纯生向百万大单品冲刺，同时加更快步兵等多元品类。3）增进全市连锁、常在、商圈等制较低点主宰。4）主力其产品动销方面，增进广告市场推广、渠道营销活动紧贴。5）大客户服务方面，加更快新客开拓、提升除此以外客户服务的较低端的销售能力。6）建设强大的中层业务管理队伍。母公司较低端化战略准确，蓄势待发，看好将会其产品内部结构替换带来的业绩被囚潜力。

风险示意：传染病较低度集中不达预估风险，中较低端市场开拓不达预估风险，区域内大母公司加剧风险，原材料包材等生产成本涨风险等。

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